第二节 互联网金融发展研究评述

李克强总理在2015年3月的《政府工作报告》中明确指出，互联网金融异军突起，要促进互联网金融健康发展。这一政府最高层面的表态，可以说是对互联网金融发展最大的肯定与鼓舞。互联网金融作为金融体系的重要分支，其业态发展已经处于高速发展阶段，对其进行的理论研究，在逻辑上离不开传统金融理论，但是基于其特殊的发展规律和特征，互联网金融的理论内涵被赋予了新的意义。

一、互联网金融的研究视角

（一）普惠金融视角

普惠金融的核心是金融“二八法则”，即每一个金融机构80%的业务量，由20%的客户提供；另外80%的客户，通常是小微企业及低收入者。由于该群体的稳定性差，同时缺乏可持续的信息，所以传统金融机构不愿意为这80%的客户提供很好的服务。这也是普惠金融难以大规模实现的原因。2013年6月，以余额宝为代表的互联网货币基金的兴起，满足了广大居民在保证资金安全与流动性前提下的增值需求。可以毫不夸张地说，互联网金融体系就是普惠金融体系发展的一个缩影，利用互联网平台将金融发展的红利释放到每一个角落。李钧（2013）从普惠金融和民主金融角度出发，认为互联网金融很有可能表现出自下而上、去中心化、契约重构的特点。廖理（2016）认为中国的互联网金融发展速度已位居世界前列，伴随着互联网金融向纵深方向演进，其重要性正进一步凸显。而随着中国在互联网金融领域的高速发展，中国在数字普惠金融方面的实践经验，也已经在全球其他国家得到推广。潘功胜（2016）认为要运用新的信息科技手段，加快完善金融基础设施体系，鼓励金融服务与农村电商产业链、供应链的发展相互促进，增强金融服务平台的精准性，构建适应“互联网+普惠金融”的监管制度框架。李东荣（2016）认为移动金融能够提升普惠金融的满意度，移动金融可依托已有的银行卡网络，开展支付转账业务，能够在移动终端的界面上，为客户提供支付、信贷、理财、保险、公共缴费等一站式的综合金融服务，提升客户对普惠金融的满意度。

（二）金融功能视角

默顿和博迪（Merton&Bodie,1995）首先提出了金融功能视角，主要基于两个前提：一是金融功能比金融机构在时间和空间上差异更小，表现更稳定；二是机构演进以金融功能的实现为锚。他们认为金融功能演进是金融市场和中介之间互相竞争与互相补充的动态过程，而这一过程是朝着提高经济总体运行效率的方向演进的。互联网金融的不同业态各自实现了金融的不同功能，在支付结算、资源配置、信息管理和风险管理功能方面体现出传统金融不具备的优势，并与之形成互相竞争、互为补充的关系。同时，互联网与金融的融合使得互联网金融具有特殊性，表现出明显的“脱媒化”和“普惠性”，这对于中国现有金融体系解决中小企业融资难，民间投融资通道缺失等问题有重要的现实意义。传统金融理论下，互联网金融并不存在突出的金融机构，但其能成为全新的金融业态，主要来自其利用金融的基本功能依托互联网平台的扩张。互联网金融的蓬勃发展，从金融功能视角解读，可以概括为以下几个方面：首先，在支付结算功能上，依托互联网平台，以支付宝为代表的高效、强大、发达的支付清算系统是传统金融支付清算体系所达不到的。其次，在资源配置上，互联网金融的资金筹集是传统金融的有益补充，以P2P网络借贷为代表的融资平台能有效解决特定资金的供需缺口。再次，互联网金融提供了一个风险分散的渠道，大众化的财富管理思维，颠覆了传统的金融即富人金融思维，为资金的多元化配置提供了新的空间。最后，回归金融功能的本质，互联网金融使得金融功能效率以降低成本的方式大幅提升，深化了金融功能的内涵。

（三）长尾理论视角

按照克里斯·安德逊（Chris Anderson）2004年的“长尾理论”，传统银行由于追求规模经济性，总是将有限的资源集中在对利润贡献最大的业务领域，也就是销量品类平面图当中销售曲线的头部，通常叫作“畅销产品”，在银行业里具体表现为存贷和支付两大业务。而对于向小微企业贷款、小额理财、P2P、个人借贷担保等“尾部”业务，银行则无暇顾及，或者由于风险比较高而不愿意涉足，这就为互联网金融公司提供了利基市场空间。互联网金融实际上是利用长尾理论对金融价值进行重构的过程。互联网金融通过互联网开放的平台，向顾客提供新颖、个性、有针对性的产品和服务来激发客户的需求，实现了一种经营模式的转变。特别是大数据、云计算等技术的发展，使得向中小微客户提供产品和服务的交易成本和风险都显著降低，而大规模的中小微客户开始成为企业利润的主要来源，并成为推动社会经济发展的动力。金融长尾市场包含大量“微不足道”的用户和需求，对该市场的关注意味着这些此前无法享受金融服务的人也开始拥有获取服务的潜在机会，具有典型的普惠意义。而金融由只关注20%的共性需求到开始关注80%的个性需求，说明我国的金融行业开始由粗放式发展向集约式发展过渡，这一转折可类比电子商务对于物流业、制造业的改造。依靠创新性思维和技术创造增量市场、人气和效益双丰收是互联网企业给传统金融行业上的最重要一课。互联网金融最大的贡献就是它催发并促进了这一发展模式的转变。这一切源于互联网企业对金融长尾市场的发掘，是创新、平等、普惠等互联网精神在金融领域的投射。

（四）二次脱媒视角

所谓“金融脱媒”是指在金融管制的情况下，资金供给绕开商业银行体系，直接输送给需求方和融资者，完成资金的体外循环。传统的经济学观点认为，由于信息不对称导致的逆向选择和道德风险，使得资金的融通变得缓慢。而以商业银行为代表的间接融资体系的建立，满足了资金供需双方尤其是资金供给方的风险管理需求，这也构成了金融中介理论的基石。而历次的金融危机对于金融创新与金融监管的挑战，导致金融演化由间接融资体系向直接融资体系发展的金融“一次脱媒”的过程的发生。互联网金融在现阶段的发展模式主要是通过互联网媒介来绕开传统的金融媒介，实现金融服务的功能。因此，互联网金融媒介的兴起有可能会导致金融“二次脱媒”。对于互联网金融的发展趋势，学者们认为互联网与金融具有先天性的基因契合特点。金融的基本功能是为实体经济提供资源配置、支付结算、风险分散等服务。互联网基于信息技术的优势，与金融结合后能使这些功能更为优化，通过大数据积累和挖掘，形成信用信息和长尾效应，让金融更加走向普惠。资本市场的形成是金融“一次脱媒”的推动力，“二次脱媒”的推动力则来自于互联网金融（吴晓求，2015）。金融“一次脱媒”带来的是利率与汇率市场化，但是受到信息技术的掣肘，发展并不彻底，而“二次脱媒”过程中互联网金融带来的灵活便利、信息对称与结构匹配则解决了资本市场所不能解决的问题。

（五）平台经济视角

平台经济学是法国图卢兹大学的一些卓越学者提出的产业组织理论。和传统微观经济学中厂商和消费者无摩擦地形成供求关系和市场均衡不同，平台理论认为，厂商和消费者必须接入一个平台，才能解决时空搜索和邂逅，但平台两端为平台支付的费用是极不均衡的，通常厂商全部负担平台成本，而消费者免费使用甚至可享受使用补贴。越来越多的市场领域出现了平台化的趋势。平台是聚集更多企业、个人进行信息和资金交互的载体。近几年，互联网成为平台经济中的重要组成部分，正在掀起平台经济的革命。从互联网金融的运营过程中不难看出，它是基于平台经济理论建立的一种新型金融组织模式，借助网络等信息技术工具和手段，运用信息流、资金流和物流的生产存储，高效地处理平台与平台、客户与客户、平台与客户之间的相互关系，促成彼此之间的交易活动，实现利润的最大化。信息流、物流、资金流三流合一，通过三流合一所带来的数据组合以及大数据的挖掘，也把原来一些没有价值的数据通过有效结合变为有价值的数据。规模经济效应是平台金融的突出特征，也是其竞争优势所在，互联网金融平台的建立大大降低了边际成本，而边际收益却大幅提升，资金的供需双方可以分享平台经济的规模效应。

二、互联网金融的研究重点

从近年来互联网金融的实践发展过程可知，互联网金融的发展虽然快，但是也出现了很多现象无法得到合理的解释，还有相当多的问题值得深思和进一步研究。

第一，互联网金融的内涵。随着我国互联网金融业态的迅猛发展，对互联网金融的概念及其内在本质的研究非常多。谢平、邹传伟、刘海二（2012）在《互联网金融模式研究》中首先提出“互联网金融”概念，认为以互联网为代表的现代信息科技，特别是移动支付、社交网络、搜索引擎和云计算等，将对人类金融模式产生根本影响。当前对于互联网金融内涵的研究主要集中在以下三个角度：第一个角度主要是对于“互联网金融是传统金融的数字化延伸”的论证。很多学者认为互联网金融就是传统金融的数字化延伸。谢平（2013）认为互联网金融就是金融数据化。他认为，从抽象理论来考虑，所有的金融产品其实就是基于不同数据的一种组合方式；相应的数据组合再通过互联网和支付系统赋予的特征，重新还原为金融产品。也有学者认为，互联网金融超越了数据特征。柏亮等（2013）认为，虽然客观上数据给金融带来了巨大的变化，也是降低成本和风险的主要手段，但互联网金融不仅仅是数据金融，而是一种内在的交易结构变化。正是基于互联网金融引发的交易主体、交易结构的变化以及潜在的金融民主化，才使得这种新的金融业态具有某种程度上的革命性价值。第二个角度则是围绕金融服务实体经济的最基本功能来展开，即资金的融通功能。如陈宇（2012）认为目前涌现的各种互联网金融模式，都意在撇开金融中介，实现资金融通双方的直接对接。因此，真正的互联网金融的定义应更多放在如何利用互联网技术手段来摒弃传统金融机构的主导行为。第三个角度集中于互联网金融是否具有金融创新意义。谢平认为互联网金融之所以跟银行融资和证券市场融资不一样，是因为互联网金融是更民主化的、大众化的金融模式，即互联网金融的独特性在于金融服务通过互联网工具扩大了其服务的群体，而非由于其自身的金融创新。莫易娴、曾祥菁（2014）对余额宝和银行理财产品两者的优劣势进行对比，结果发现余额宝在流动性、规模方面均强于一般理财产品，而银行在风险性、合法性和收益性方面拥有绝对优势。但是罗明雄等（2013）认为，互联网金融有其金融创新意义，并体现在六大互联网金融模式之中。在国外，特别是互联网和金融都最为发达的欧美国家，虽然金融业的市场结构因互联网而发生了翻天覆地的变化，但其学界和业界都从没出现过“互联网金融”的说法。这种互联网金融“国外冷国内热”的现象出现的原因就在于互联网作为一种技术，尽管提高了效率，但并没有产生新金融，只是为金融提供了新渠道。相对于一个特定商业领域的核心功能来说，消费者关心的终究是内容，渠道本身并不能产生内容。对该问题的思考，有利于进一步认清互联网金融未来的发展方向，以及驱动互联网金融发展的动力所在，为持续不断的金融创新提供理论依据和指导。

在此基础上，互联网金融与传统金融市场的关系、对金融行业的影响和变革作用同样受到学者关注，这方面的研究将促进两种金融模式的融合发展。杨东（2014）对互联网金融的理解是一种以互联网为平台并且将计算机技术应用在组织结构及运行机制等方面的新型金融业态。陆岷峰和刘凤（2014）、闫真宇（2013）认为互联网金融是一种新的金融模式，在这种模式下，传统金融机构及各类准金融机构借由网络传递信息，完成融资、理财、支付等各项任务。吴晓求（2014）认为互联网金融就是通过互联网技术的应用来完成投融资的新型运行机制，不过他特别强调了“金融功能链”与“独立生存空间”两个概念，意指互联网金融并不是传统金融模式的简单变形，其旧有的运行机制已经发生实质性改变。

第二，互联网金融与信息不对称。一些学者认为互联网金融的发展，尤其是技术的介入使得信息不对称的问题得到缓解，而以传统金融界为代表的观点则认为互联网络技术并不能解决信息不对称问题。所以，由信息不对称导致的逆向选择和道德风险问题，仍然是互联网金融中值得研究的重要问题。国外关于信息不对称的研究，主要集中在对一些网络借贷平台的实证研究上。Klafft（2008）对Prosper平台上的数据进行实证分析，认为影响贷款利率的最大因素是信用评级，其作用远大于借款人的债务收入比等指标。Robert和Benjamin（2010）发现，对接了平台里的信誉系统，可以获取借款者的名声、个人信誉等社会资本信息，这有助于缓解道德风险和逆向选择问题，并且在成本上比传统借贷模式更加低廉。GreinerM E和Wang H（2015）认为网络借贷市场需要建立信任机制，以减少由借贷过程的不确定性所带来的借贷双方之间的信息不对称问题。目前，已有国内学者对我国网络借贷中的风险和问题进行了一定的研究。张正平等（2013）在研究国外P2P发展的主要模式及特点的基础上，比较分析了我国P2P发展的主要模式及存在问题；王鹏飞（2013）通过对国内外网络借贷模式现状的比较分析，指出了我国发展P2P借贷面临的问题，并借鉴国外经验提出了改进建议。史山山（2011）从法律的视角对网络借贷中介平台的风险进行规避，以期使其获得平稳快速成长。吴晓光等（2011）通过分析目前我国网络借贷业务流程的各类可能风险，强调监管体系构建的重要性，提出规范第三方网贷平台的建议。鲁丹等（2015）通过分析网络借贷的风险，简析如何用法律去规制这些风险。国内现有的研究大多从定性角度分析网络借贷中风险产生的原因，注重从理论角度提出相关建议。

第三，互联网金融的风险度量和风险控制。包括信用风险、交易对手风险、流动性风险、运营风险、技术风险和操作风险等方面。以信用风险为例，在互联网与大数据环境下，与在传统金融环境下相比，交易对手涉及更多成员、分布于更广泛的区域、缺乏规范的财务信息、交易的虚拟化等因素导致更难验证交易对手提供的信息的可信度。国外学术界在互联网金融风险管理方面研究成果颇丰，早期的Alexander（1998）已在其书中对市场风险模型的建立、风险等级的度量等做出了详尽描述。Kim（2005）将电子商务的在线交易内容进行归纳研究后发现，其中已包含有大量第三方信用机构的服务内容，比如银行卡、信用卡的授权金融机构、客户互联网隐私保护机构、客户自行组织的消费者机构等等。Richard（2005）则详细论述了B2C模式电子商务的相关保险问题。Greiner（2009）将当时已经顺利交易的14000笔借贷进行归总，分析后发现以Prosper公司为平台的借贷双方均有获利，借款人的信用状况因此得到极大提升，且借款利率也使其资产增值颇丰。Devinaga Rasiah（2011）和Younos Vakil Alroaia等（2011）从安全性、可访问性、高效性、关注度等方面对网络融资的服务质量进行了评价研究，总结出了度量网络融资服务质量的维度变量。国外学者主要是通过典型P2P平台的风险控制模式对P2P网络借贷风险控制进行研究，包括美国的Prosper、Lending Club，英国的Zopa和我国的宜信、拍拍贷、红岭创投等几大P2P借贷平台。Thomas Meyer（2007）发现利用社交网络中的信息对借款人进行甄选，可以降低贷款的违约概率。Freedman等（2008）对Prosper的研究发现社交网络揭露的“软信息”有利于补偿“硬信息”的匮乏。Freedman和Jin（2008,2009）在对Prosper研究时发现，有朋友“背书”和朋友投标的贷款违约率会降低。他们认为，如果朋友占有一定的贷款份额，那么该借款人就有更大的动力来还款，因此社会资本能降低信用风险。类似地，Everett（2010）认为出借人和借款人在现实社会中存在联系时，借款违约率会因为这样的社会资本的存在而更低。

针对上述业已识别的部分互联网金融风险，国内学者分析研究了相应的互联网金融风险管理方法。目前我国学者的风险管理研究重点主要在于资金管理、网络平台运行技术以及相关法律法规的建立等。熊建宇（2013）发文建议称如需保证交易资金的安全，就要特别注意建立起有关第三方支付公司的审核准入以及稳步退出的相关机制，否则将易引起资金来源断裂或交易期间内动荡。巴曙松（2000）在其文章中提出了针对第三方支付机构跨境业务管理的若干建议，特别强调对信用制度的改善及沉淀资金的安全管理。王一飞（2014）指出，为确保资金安全，互联网金融机构首先需要对于其所发行产品的自身风险进行调控，其次还需注意在消费者购买理财产品时适当帮助其控制总风险。何虹（2013）分别从资金的来源及去向管理、消费者资信等方面对互联网金融借贷的风险管理进行探讨。王静（2014）认为应在实现金融改革提升效率和宏观经济稳定之间的平衡中重新设计金融监管体系，构建金融消费者保护体系，动态调整监管方式、规则、内容等，实现智慧监管。张昭、朱峻萱、李安渝（2015）基于层次分析法构建了我国P2P网贷行业风险的综合评价体系，并在此基础上对网贷行业发展较快的企业进行了实证分析，为该领域中定量化指标体系的研究打下了基础。殷志勇等（2016）认为要提高互联网金融的安全系数，则必须首先提升互联网金融企业系统运行技术防范水平。

第四，互联网金融对传统金融的影响。互联网金融的发展虽只有短短几年，但其对传统金融体制的冲击不可小觑。互联网金融实际上是一场深层次的金融变革。传统金融市场因此转向更为大众化的发展趋势，原有的分工化经营彻底转变为混业经营，风险的控制以及监管的难度因此而增加。互联网金融的民主化特征明显，最终可以让金融机构离开资金融通过程中曾经所占的主导型地位，因为互联网的分享、公开、透明等理念让资金在各个主体之间的游走变得非常的直接、自由，而且违约率低，打破了金融业由少数专业经营控制的传统，使当前金融业的分工和专业化趋势淡化，且拥有更为大众化的参与者，其引致出的效益更加惠及普通百姓。而互联网金融模式的出现，给政府乃至传统银行业带来了巨大挑战。

Stijn Claessens、Thomas Glaessner及Daniela Klingebiel（2002）认为互联网金融在全球各地已从不同程度上改变了当地传统金融服务的方式，甚至其金融服务提供者本身。被卷入此次变革浪潮中的，不仅仅有发达国家，还包括发展中国家。Franklin Allen、James Mcandrews和Philip Strahan（2002）指出互联网金融的作用有促使金融脱媒、联合银行业、增加信贷量等，可在一定层面上补充传统金融体系的不足。赵南岳（2013）分析了互联网金融对银行业支付结算领域、金融产品销售领域、银行物理网点布设、服务方式变革等方面的冲击。陈明昭（2013）从第三方支付、P2P网络贷款、大数据金融和信息化金融机构四个方面阐述了互联网金融对商业银行的影响，认为只有经历过互联网金融这场革命的洗礼，中国银行业才会真正建立成熟健康的现代银行体系。邱勋（2013）认为，在各项互联网金融模式当中，已经成型的余额宝给了我们一个很好的参照对象，互联网金融对商业银行乃至整个金融系统的冲击，具体反映在市场地位、存款特别是活期存款、理财产品及基金代销等业务上。屈庆等（2013）借由互联网金融对货币市场及债券市场的影响研究，发现由于互联网金融的出现，货币流通速度加快，货币乘数放大，货币的需求量大大下降，最终影响到了货币政策的制定，并提高了国内债市收益率。陆岷峰、刘凤（2014）指出互联网金融对商业银行业务的影响和渗透主要体现在支付结算类、融资类和投资理财类。吴秀伦（2014）以余额宝为例，认为互联网金融倒逼传统银行业转型，加快传统银行业金融脱媒进程并且加快利率市场化步伐。陈海强（2014）描述了互联网金融正以第三方支付、大数据金融、P2P网络信贷、众筹融资等寡头垄断发展模式与传统商业银行形成错位竞争的格局。袁博等（2015）指出，“去中介化”“全智能化”“泛金融化”是当今我国互联网金融的主要特征。屈庆等（2015）发现互联网金融的出现最终影响到了货币政策的制定，并提高了国内债市收益率。